Demanda por Dinero en Chile Modelos Estimados con Econometría Moderna de Series de Tiempo

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Por último, cabe destacar que los autores estiman esta especificación omitiendo la tasa de interés internacional como variable relevante del costo alternativo externo.

Los autores encuentran evidencia de raíces unitarias para el dinero, el nivel de gasto y cambios en el tipo de cambio nominal en el período 1983 - 1992, pero tratan la tasa de interés nominal como una serie estacionaria. Los resultados econométricos, obtenidos con la metodología de corrección de errores de Engle y Granger (1987), señalan que la elasticidad de escala obtenida no es diferente estadísticamente de 1, en tanto que la semielasticidad con respecto a la tasa de intéres es bastante menor a la estimada en los estudios previos con datos trimestrales y técnicas similares (-0.12) . Tests sugieren la presencia de problemas de especificación al omitir la devaluación nominal. Cuando se utiliza un modelo alternativo con el dinero nominal como la variable dependiente y el nivel de precios como regresor, el coeficiente de esta última variable no es significativamente distinto de 1, lo que contradice la evidencia de Martner y Titelmann (1993). Comparado con los modelos desarrollados por Matte y Rojas (1987) y Herrera y Vergara (1992), el modelo exhibe errores de predicción dentro de muestra significativamente más bajos en un horizonte de 17 meses.

Easterly et al. (1995) testean la especificación de la demanda de dinero a la Cagan, usando datos anuales para el período 1960-1990 para un grupo de 11 países con altos niveles inflación, entre los cuales se encuentra Chile. Como esta especificación relaciona la mantención de saldos monetarios sólo con las expectativas de inflación, únicamente se reporta la elasticidad con respecto al costo alternativo, que en este caso alcanza a -0.16 , valor comparable al de Hynes (1967).

Soto (1996) revisa la especificación de Apt y Quiroz (1992), encontrando que ésta es superior a otros modelos sólo dentro de la muestra y que al hacer proyecciones fuera de muestra, éstas se desvían considerablemente de los valores efectivos de los saldos monetarios aun en el corto plazo (6-9 meses). Este trabajo es el primero en cuestionar la especificación de modelos lineales o log-lineales para la demanda de dinero. Sobre la base de una batería de tests, se presenta evidencia que el supuesto común a todos los modelos previos —que existe una relación lineal incondicional entre el dinero y sus determinantes— no es consistente con datos mensuales en el período 1983-1992 . La presencia de no-linealidades sería capaz de explicar tanto la inestabilidad de las estimaciones como la falta de cointegración encontrada en los trabajos anteriores.

Debido a que existe evidencia casual de innovación financiera, el estudio desarrolla un modelo analítico de equilibrio general en el que dicha innovación financiera se produce de manera endógena y genera cambios permanentes en los niveles de demanda de dinero. Este es el único estudio en Chile que provee fundamento microeconómico a la función Ψ de la ecuación (11). El modelo sugiere que, para cada nivel de desarrollo del sector financiero, es posible que modelos lineales provean una representación razonable de la demanda de dinero. No obstante, cada vez que hay innovación financiera, cambia la demanda de dinero. En términos empíricos, este modelo exige la aplicación de un enfoque de redes neuronales, que consiste en un modelo de series de tiempo altamente no lineal con un proceso de aprendizaje para actualizar los parámetros. La estimación se realiza usando datos mensuales para el período 1983-1992, y arroja errores de pronóstico fuera de muestra muy inferiores a todas las otras especificaciones lineales (modelos convencionales, de cointegración y de corrección de errores). Los parámetros del modelo para el caso de que no haya innovación financiera son similares a los encontrados por Apt y Quiroz (1992), excepto en la semielasticidad de la devaluación nominal que es sustancialmente menor.

McNelis (1998) usa un marco analítico similar al de Soto (1996), pero extiende el período de análisis hasta 1994 e incluye en la red neuronal una estimación de la incertidumbre respecto de la devaluación del tipo de cambio. Esta última se representa mediante un modelo de varianza condicional autorregresiva (GARCH).

Los estudios más recientes de la demanda de dinero en Chile son los de Adam (2000) y Soto y Tapia (2000) publicados en este volumen. Adam aplica la estrategia de estimación de Johansen, según la cual se busca obtener un modelo parsimonioso de los datos mediante la eliminación de los rezagos redundantes de un vector autorregresivo que contiene el dinero y sus determinantes. El procedimiento se realiza para el período 1985-1999 en frecuencia mensual y las variables consideradas son el dinero real, el IMACEC como variable de escala, la tasa nominal de política monetaria ex-post del Banco Central (la tasa de política monetaria más la inflación efectiva) y un conjunto de dummies para incorporar feriados y quiebres estructurales en 1988 y 1998. Nótese que este estudio excluye la devaluación del tipo de cambio. El análisis de cointegración, utilizando técnicas de máxima verosimilitud, encuentra evidencia que existen dos vectores de cointegración entre las variables. Al normalizar uno de ellos, aparecen las características tradicionales de la demanda por dinero: una elasticidad de escala muy cercana a 1 y un coeficiente negativo significativo para la tasa de interés nominal (-0.12). El segundo vector de cointegración —que incluye sólo el dinero y la variable de escala— no tiene una interpretación analítica y es removido de los ejercicios de pronóstico. Aunque el modelo estimado ajusta mejor que los modelos tradicionales estáticos y es estable según tests de residuos recursivos, los pronósticos fuera de muestra son decepcionantemente similares a los de los estudios previos. De hecho, el modelo sobrestima sistemáticamente la demanda de dinero entre 1997 y 1999. La sobrepredicción es levemente menor cuando se extiende el modelo de cointegración para incluir la volatilidad de la inflación como regresor y la riqueza como la variable de escala.

Soto y Tapia (2000) exploran una especificación alternativa de la demanda por dinero que explota el papel de la estacionalidad observada en las variables. Los autores encuentran evidencia que la mayoría de las variables tienen raíces unitarias en varias frecuencias. Aparte de aquéllas en frecuencia anual, el dinero y sus determinantes tienen raíces unitarias en frecuencia semestral y trimestral. Ello pone en duda las estimaciones previas de la demanda por dinero — aun si éstas incluyen un modelo de cointegración en frecuencia anual— porque la presencia de raíces unitarias estacionales