¿Cuán riesgoso es una inversión en COMSAT comparado con una inversión en AT&T u otros valores?

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Finalmente, el anexo 9 del caso también brinda información sobre el riesgo total de COMSAT y el de AT&T. La diferencia entre ambos riesgos totales depende directamente del nivel de riesgo sistemático, ya que el riesgo no sistemático u operativo es similar en ambos a partir de 1964 por las razones que la FCC explica en el caso. De esta forma, se tiene que la variabilidad (desviación estándar) de la rentabilidad de COMSAT es más del doble que la de AT&T en todos los períodos, por lo que se concluye igualmente que la inversión en COMSAT es más riesgosa.

- ¿Qué tasa de retorno debería obtener la inversión en capital de COMSAT período 1975 - 1980?

Para efectos de calcular la tasa de retorno, se utilizará el modelo de valuación de activos de capital (CAPM), el cual señala que la prima de riesgo esperada varía en proporción directa con el valor de beta [1]. La ecuación representativa, teniendo en cuenta el período 1975 – 1980, es: R – RF = B * (RM – RF), donde “RF” es la tasa libre de riesgo (1928 – 1974), “B” es la beta estimada de COMSAT (hasta 1974) y “RM” es la rentabilidad esperada del mercado global (1928 – 1974). Tanto “RM” y “RF” fueron obtenidas de “Historical Returns on Stocks, Bonds and Bills – United States (Damodaran Online)” [2]. Sus valores son 9.92% y 2.95%, respectivamente.

Por otro lado, entre 1970 y 1974, se ha observado cierta insensibilidad de la rentabilidad de los valores de COMSAT respecto a la rentabilidad de los índices Moody industriales por lo que se puede inducir que el beta podría haber variado tras esos años. A partir de los datos del anexo 8 del caso, así como de los provisionados por Damodaran Online, se halla un “B” aproximado. Cabe apuntar que habrá un error de muestreo marcado pues las rentabilidades son anuales; estas deberían ser, de preferencia, mensuales o incluso diarias para reducir el error y obtener un valor de “B” más confiable; sin embargo, esta es la única información disponible. De este modo se tiene:

Capital de COMSAT (%)

STOCKS (%)

1967

17.51

23.80

1968

9.60

10.81

1969

5.07

-8.24

1970

-12.06

3.56

1971

29.25

14.22

1972

0.65

18.76

1973

-37.51

-14.31

1974

-22.16

-25.90

Promedio

-1.21

2.84

Se sabe que B = Covarianza (COMSAT, STOCKS) / Varianza (STOCKS) = 0.94. Haciendo uso de la ecuación del CAPM se obtiene: r = 2.95% + 0.94 * (9.92% - 2.95%) = 9.5%. La tasa de retorno que debería obtener la inversión en capital de COMSAT en el período 1975 – 1980 es 9.5%, volviendo a recalcar el error de muestreo acarreado en el beta.

- ¿Por qué métodos se puede estimar el costo de capital de COMSAT? (¿o cualquier otra compañía?)

De acuerdo al caso, se propone tres métodos de cálculo del costo de capital para COMSAT:

El primero, propuesto por Eugene F. Brigham, testigo de COMSAT, que sugirió un enfoque basado en el descuento de flujos de fondos, que incorporaba un modelo de crecimiento del dividendo. Dado que COMSAT recién se posicionaba en el mercado, no se podía aplicar directamente este enfoque; por ende, Brigham analizó tasas de rentabilidad estandarizadas y concluyó que su costo de capital entre 1964 y setiembre de 1974 debía ser de 12%, y de 15% desde octubre de 1974.

Este enfoque fue desacreditado por la FCC señalando que COMSAT carecía de datos históricos suficientes como para calcular sus descuentos de flujos de fondos, y que Brigham había asumido equivocadamente que COMSAT era una empresa de alto riesgo. Ello dio apertura a un segundo enfoque, propuesto por Willard T. Carleton, miembro del equipo jurídico de la FCC, que indicó que el costo de capital de COMSAT debía incluir una prima de riesgo a fin de compensar riesgos financieros y el negocio del capital de la empresa. Así, se tiene que: Costo de Capital = RF + Prima de Riesgo. Carleton concluyó que la tasa debía ser de 7% para el período 1964 – 1971; 8.33% para 1972, con incrementos regulares, para llegar a 9.42% en 1975. Además, estos cálculos eran coherentes con lo planteado por la FCC, que apuntaba a AT&T como un buen punto de referencia.

Finalmente, Stewart C. Myers, testigo rechazado por la acusación de COMSAT, junto a Gerald A. Pogue planteó el enfoque del CAPM en el que: Costo de Capital = RF + B * (RM - RF). Myers pretendía determinar si la estimación de Brigham era buena y verificar si las acciones de COMSAT eran más riesgosas que las de AT&T. El modelo sugería utilizar “beta (B)” a fin de determinar el grado en el cual las acciones de COMSAT contribuían al riesgo de una cartera diversificada. Tras algunas consideraciones, se determinó que el costo de capital fluctuaba entre 11.2% y 17.2% con un punto medio en 14%. Con ello, las dos premisas anteriores se daban por válidas y el modelo era considerado el más adecuado para tomar una decisión final.

A parte de estos métodos, el costo de capital de COMSAT y otras empresas podría determinarse mediante el Costo Promedio Ponderado de Capital (CPPC) que se define como el rendimiento esperado de un portafolio que contiene todos los títulos existentes de la empresa. Así: CPPC = RD * (1 – TC) * (D / V) + RE * (E / V), donde RD es el rendimiento de la deuda; RE, el rendimiento del capital propio; D, el valor de la deuda de la empresa; V, el valor del activo; E, el valor del capital propio; y TC, la tasa impositiva empresarial. Asimismo, para hallar el costo de capital